私募基金投資增信措施簡析
來源:金融產業部   日期: 2018-08-06 瀏覽次數:15311
       增信一詞最早廣泛適用於債券領域,其本身的含義為“增加信用”,在融資交易中,債券發行人可以通過各種增信手段或者措施,提高自身信用等級,增強債券信用。而今,在涉及投融資的各種商業交易中,廣泛的用到“增信”一詞,其含義已經不僅包括對於債券信用的增強,而是各方對於交易中所涉及的債權能否完成履行的背書或保障手段或者措施的統稱。在基金設立和投資過程中,為了維護基金和基金投資人的權益,更好的實現投資目的,往往也比較重視在交易中設置增信措施。本文擬基於我們過往的實踐經驗和研究,對於目前基金設立和投資中常見的各類增信措施進行梳理,以期與讀者進行分享。
       一、基金投資領域常見的增信措施
       1. 保證:
       保證人和債權人約定,當債務人不履行債務時,保證人按照約定履行債務或者承擔責任的行為。保證作為一種擔保方式,其一般具有如下的特點:
       a) 保證人:
       交易第三方(一般較為常見的是債務人的關聯方,比如母公司、控股公司、實際控製人)
       b) 形式:
       保證人應當與債權人以書麵形式訂立保證合同。雖然根據合同法,合同可以是書麵或者口頭的方式,但是《擔保法》第13條規定,保證合同應當以書麵形式訂立。
       c) 主債權:
       根據《擔保法》、《最高人民法院關於適用《中華人民共和國擔保法》若幹問題的解釋》(“《擔保法司法解釋》”)和相關實務指南,主債權的種類一般區分為借貸、買賣、貨物運輸、加工承攬等債務。對於保證主債權的種類,一般認為不以金錢債權為限,也可以是非金錢債權。不過其保證債務的內容可以為代為履行,也可以為賠償責任。
       擴展討論:
       《擔保法司法解釋》第十三條保證合同中約定保證人代為履行非金錢債務的,如果保證人不能實際代為履行,對債權人因此造成的損失,保證人應當承擔賠償責任。對於主債權為非金錢債務的保證,根據目前公開的司法判例中,不少法院予以認可:
       d) 保證合同的有效性:
       保證合同屬於從合同,其有效性受到主合同的影響。根據《擔保法》第五條的規定:“擔保合同是主合同的從合同,主合同無效,擔保合同無效。擔保合同另有約定的,按照約定。”但是就該等例外約定,原最高人民法院副院長奚曉明2007年在全國民商事審判工作會議上的講話中表示,獨立擔保隻能在國際商事交易中使用。對於其他類型的主債權債務關係,一般認為保證合同的有效性依然跟隨主合同的有效性。
       2. 抵押:
       抵押人將抵押物作為債權的擔保。債務人不履行債務時,債權人有權依照本法規定以該財產折價或者以拍賣、變賣該財產的價款優先受償。抵押作為一種擔保方式,其一般具有如下的特點:
       a) 抵押人:
       可以是債務人,也可以是第三人。
       b) 抵押物範圍:
       應當為《擔保法》中規定的可以用於抵押的財產範圍,包括抵押人所有/有權處分的房屋、地上附著物、機器、交通工具,以及抵押權人有權處分的土地使用權。
        權利轉移:
       抵押物並不移轉占有。
       d) 形式:
       抵押人應當與債權人以書麵形式訂立抵押合同。
       e) 主債權:
       設立抵押權的目的是為了擔保主債權的履行,且抵押權的實現方式為就處分抵押物的所得進行優先受償,因此,具有金錢屬性。因此,對於主債權的種類一般認為應以金錢債權為限。
       f) 抵押合同的有效性:
       抵押合同屬於從合同,其有效性受到主合同的影響。但除此之外,對於合同的生效,對於不動產權利作為抵押時,抵押合同經登記才生效;對於動產作為抵押時,抵押合同自簽訂之日起生效,不登記不具有對抗第三人的效力。
       3. 質押:
       押人以質物出質,作為債權的擔保。債務人不履行債務時,債權人有權以質物折價或者以拍賣、變賣該動產的價款優先受償。
       a) 質押人::

       可以是債務人,也可以是第三人。

       b) 形式:

       出質人和質權人應當以書麵形式訂立質押合同。
       c) 質押對象範圍:
        i. 動產質押;
        ii.權利質押(包括(一)彙票、支票、本票、債券、存款單、倉單、提單;(二)依法可以轉讓的股份、股票;(三)依法可以轉讓的商標專用權,專利權、著作權中的財產權。)
       d) 權利轉移:質押物移轉占有,具體的方式
        i.對於質押對象為動產的情況下,質押物應當移轉占有;
        ii.對於質押對象為權利的情況下,應當將權證交付質押權人或向相應登記機構辦理登記。
       e) 主債權:
       設立質押的目的是為了擔保主債權的履行,且質押權的實現方式為就處分抵押物的所得進行優先受償,因此,具有金錢屬性。因此,對於主債權的種類一般認為應以金錢債權為限。
       f) 質押合同的有效性:
       質押合同屬於從合同,其有效性受到主合同的影響。但除此之外,對於合同的生效,需要完成移轉占有時,質押合同才生效。
       4. 流動性支持和差額補足:
       a) 義務主體:交易第三方(一般較為常見的是債務人的關聯方,比如母公司、控股公司、實際控製人)。
       b) 表現形式:單方的補足函或者義務主體與債權人(及/或債務人)共同簽署的流動性支持協議或差額補足協議。
       c) 內容:就債務人無法履行的債務部分進行補足。
       d) 在行權時點在行權時點上,可以自行約定行權的條件和時點,不一定非要等到債務發生違約或無法履行的情況下才進行補足。
       有效性:可以自行約定,有效性不一定受到債權合同的影響。
       擴展討論:
       在實踐操作中,在有些情況下,流動性支持或者差額補足義務主體出於自身因素,在流動性支持或者差額文件的措辭中通篇會采取模糊處理的方式(比如上市公司、國有企業或者集團公司,其出具的流動性支持或者差額補足相關文件限於股東壓力、對投資人的義務、業績指標、審批流程或社會影響等考量,措辭上會較為原則或籠統,實際效果上類似於安慰函),對於有效性的約定即使存在,表述上也較為原則。因此,如果在實踐中擬采取此種增信措施的,建議在相關條款中措辭盡量要求準確明晰。
       5. 回購/遠期購買:
       a) 出具主體:
       交易第三方(一般較為常見的是為債務人的關聯方,比如母公司、控股公司、實際控製人)
       b) 表現形式:
       項目層麵向投資主體購買投資主體持有的投資標的的股權/權益;或是對於投資人持有的投資主體份額的購買。
       c)  對於明股實債類投資,一般為投資退出的途徑。對於PE類真實股權投資,則通常是在正常交易目的無法實現的情況下的一個補救措施,因此,一般和對賭條款相關聯,由對賭條款中的約定作為觸發回購的時點。
       d) 內容:
       項目層麵對投資主體持有的投資標的股權/權益的回購或對於投資人持有的投資主體份額的回購。
       f) 在行權時點:
       1)對於明股實債類投資,以投資滿一定期限為觸發條件;2)對於PE類真實股權投資,以對於被投資企業的業績指標或者公司觸發一些事件導致投資人的投資目的可能產生實質性不利影響或者無法實現。
被投資公司承諾回購的回購協議:根據最高院司法案例,應屬無效。
       6. 基金中的特殊方式——劣後call款義務
       a) 此種方式比較特殊,在實踐中,該等安排一般用於私募基金和信托項目中。
       b) 表現形式:
       對於私募基金,一般表現為在基金內部設立優先、劣後等份額類別,在基金投資所獲得的現金流不足以向優先級份額持有人分配預期投資回報的情況下,劣後類份額投資人應當根據普通合夥人/管理人此時的call款通知向基金繳付出資,實質上該等出資用於滿足優先級的預期投資回報。擴展討論:在信托項目中,一般表現為采取結構化安排,設置優先級信托份額和次級信托份額,次級信托份額的作用為用於補足優先級份額的投資收益。鑒於本文主要討論私募基金投資的增信措施,在此不多做討論。
       c) 目的:
       保障優先級投資人對於基金的投資。
       d) 法律關係:
       屬於投資人和基金之間法律關係,雖然被投資企業的業績表現和投資回報可能會影響基金的投資所得是否足夠覆蓋優先級投資人的分配,從而影響是否啟動劣後級的call款和出資義務的履行,但並不直接涉及基金和被投資企業的關係。雖然承諾認繳對於作出該等承諾的LP有約束的義務,但該等LP繳付的出資是否可以用來向優先級投資人進行分配存在法律上不確定性。
       二、增信不都是擔保,認清區別按需“使用”
       雖然上述保障措施統稱為“增信”,但從法律性質和法律關係上,保證、抵押、質押屬於《擔保法》項下所述的擔保,其他幾項不屬於《擔保法》的法律關係範圍,就法律關係上隻適用《合同法》。且就第6種(劣後call款義務)增信方式,還應適用私募基金相關法律法規及中國證券投資基金業協會的相關自律性規定。下文中,為了討論的方便,將保證、抵押、質押合稱為“擔保”,其他的增信措施合稱為“非典型增信”。
       1. 法律關係和法律適用
       擔保:
       其屬於對於主債權的擔保關係,適用《合同法》和《擔保法》、《物權法》。
       非典型增信:
       適用《合同法》,此外,可能就每個增信措施特殊的性質,還會適用其他法律,比如在基金對於公司的投資中的回購安排,還將適用《公司法》的相關規定;在基金內部的劣後補足安排中,還將適用《合夥企業法》的相關規定。
       2. 作為債權人的優先性
       擔保:
       對於設置了抵押、質押的主債權,其債權人就抵押、質押處置所得,相對於債務人的其他債權人,擁有優先受償權。
       非典型增信:
       為合同方之間的關係,該等增信僅約束增信義務提供人,而並不會讓債權優先於其他債權人得到償還。
       3. 增信主體和增信物的範圍限製
       擔保:
       對於保證的提供主體,《擔保法》中明文規定,國家機關、學校、幼兒園、醫院等以公益為目的的事業單位、社會團體不得為保證人。(對於國家機關,隻有一種例外情況,即經國務院批準為使用外國政府或者國際經濟組織貸款進行轉貸的除外)。且原則上,企業法人的分支機構、職能部門不得為保證人。
       關於抵押物:
       學校、幼兒園、醫院等以公益為目的的事業單位、社會團體的教育設施、醫療衛生設施和其他社會公益設施不低用於抵押,但《擔保法司法解釋》也規定了例外:學校、幼兒園、醫院等以公益為目的的事業單位、社會團體,以其教育設施、醫療衛生設施和其他社會公益設施以外的財產為自身債務設定抵押的,人民法院可以認定抵押有效。
       非典型增信:
       原則上在不違反《合同法》、《公司法》及其他應當適用的法律法規的範圍內,有權主體可以作為增信義務的主體。
       4. 對於主債權的範圍
       擔保:
       一般來說,主債權應當是《擔保法》規定範圍內的債權關係,主債權的種類一般區分為借貸、買賣、貨物運輸、加工承攬等債務。同時需要注意的是,在實踐中,鑒於抵押、質押中需要進行相應的登記,部分登記機關隻認可存在明確金錢給付性質的債務(比如借貸合同、委托貸款合同等)作為主債務,或僅接受持有《金融許可證》的主體作為債權人,從而從實際效果上,進一步縮小了可以設置擔保的主債權的範疇。
       非典型增信:
       原則上遵從於交易各方的約定,在合法合規的範圍內,對於交易各方認可的債權或者將來可能產生的債權都屬於增信措施的主債權的範疇。
       5. 內部審批和內部審批的對外效力
       擔保:
       根據《公司法》規定:公司向其他企業投資或者為他人提供擔保,依照公司章程的規定,由董事會或者股東會、股東大會決議;
       公司章程對投資或者擔保的總額及單項投資或者擔保的數額有限額規定的,不得超過規定的限額。
       公司為公司股東或者實際控製人提供擔保的,必須經股東會或者股東大會決議。
       一般情況下,公司對外擔保應根據章程規定由董事會或股東會做出決議,在特殊情況下(即為公司股東或者實際控製人提供擔保)隻能由股東會做出決議。而且在擔保主體為上市公司的情況下,還需要相應進行公告。但是對於公司未依照章程規定履行內部審批手續時,擔保合同是否有效的問題,《公司法》並未明確約定。無論是學理解釋還是實踐中對未經公司內部授權程序和公告程序(如需)而簽訂的擔保合同的效力問題認定均存在一定的爭議性。因此,當公司作為擔保人,未經公司內部授權和公告程序(如需)而進行的擔保的效力認定上存在不確定性,不排除發生爭議時被司法機關認定為無效的可能性,而使得債權人花費大量時間和精力爭取來的擔保措施最終反而無法實現,從而影響債權安全性的後果。
       非典型增信:
       公司作為增信方的情況下,除非公司章程或者內部文件明確約定了相關增信措施的審批層級,一般情況下,參照締結合同的標的金額大小,參照公司章程或者公司內部經營事項約定的相應審批層級相關進行審批。